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偏低，即使將所持有的所有非流通股全部送給流通A股股東，也不能達到市場平均水平的一半。萬科與華潤採用了認股權證方案，並積極與各類投資者進行溝通，創新性地解決萬科股改的難題。股權分置改革的成功，進一步提高了萬科運作規範化程度和運作透明度。

第一節　商業貸款變身直接投資，（3）

萬科於2000年成功增資配股，募集億元；2002年、2004年兩次共計發行億元可轉債，絕大多數成功轉股；在完成股改之後的2006年年底，透過向特定物件非公開發行4億股A股股票的方式，募集資金42億元；2007年8月，成功增發億股A股股票，募集資金高達100億元；2008年，萬科再度獲得資本市場支援，發行了59億公司債券，2009年8月27日，增發A股募集資金112億元，令公司保持了充足的償債能力。

四、巧妙安排，曲線融資

2004年7月5日，萬科與HypoRealEstateBankInternational（簡稱HI）簽訂合作協議，為即將開發的中山專案進行境外融資。HI是德國房地產融資服務的龍頭——HYPO集團的下屬銀行，其總部設在愛爾蘭首都都柏林。HI在歐洲只能算是小銀行；核心資產12億歐元，管理著1700億歐元的資產。此次為萬科提供的融資額為3500萬美元，在該銀行的不動產資產中所佔份額很小。

值得注意的是雙方的合作方式。在法律上，這算是一筆股權融資。因為萬科要將所持有的中山專案80％的股權轉讓給一家由HI設立的名為BestGainInvestment的公司，而且萬科也持有該公司35％的股權，從而在融資安排完成後，萬科直接和間接持有的中山專案權益只有48％。從形式上看，HI取得了中山專案的控股權，是如假包換的FDI（外國直接投資）。

該次融資的載體——萬科中山公司的註冊性質是中外合資公司，由深萬科和萬科的附屬公司香港永達投資公司共同投資設立，該公司權益實際上完全屬於萬科。但透過中外合資的形式，為以股權形式取得境外融資開啟了方便之門。

實際上，雖然HI擁有中山專案52％的股權，但並不擁有實際的控制權。而根據雙方的合同約定，在專案回款之後，萬科將以LIBOR（同業拆借利率）再加幾個點的利息贖回股權。也就是說，這實際上是一筆商業貸款。但由於商業貸款屬於資本專案，直接的境外信貸顯然有違目前的外匯管制，因而才不得不“曲線融資”，以FDI之名，行商業貸款之實。這個融資安排，相當巧妙地滿足了相關的管制要求。

據瞭解，謀求境外融資是國內知名地產商共同努力的方向。在宏觀調控的大背景下，對資金極其敏感的房地產業不得不考慮融資渠道的多元化。從目前僅有的幾個案例看，以境外基金直接投資房地產專案開發的居多，像這樣取得境外貸款的，萬科還是第一家。在目前這個摸索階段，萬科的嘗試無疑是非常寶貴的。

另外，此項融資安排的具體利率水平其實相當低，大約只相當於國內同型別貸款的名義利率，因此，萬科對融資成本也是非常滿意的。而且還不止是利息低，從資金來源看，該專案的投資全部來自HI的融資，萬科不需要投入一分錢，也不需要再申請任何開發貸款。而在法律上，由於資金全部來自HI，控股者又是HI，則至少在名義上，專案的風險也完全由HI來承擔。萬科的責任只是按照合同規定的專案計劃把它做完，把房子蓋好，再儘量賣掉。其他的風險，與萬科無關。但最後所取得的利潤，卻可以由萬科完全掌握，萬科需要付出的只是幾個百分點的融資成本以及自己的品牌。從財務角度看，萬科此番境外融資真是非常的划算。

簡單地說，